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　　市场在今年表现出了比往常更强烈的分化性，春节新年后至今，我们看到了股票市场的指数在缓慢温和的上涨，但是热点板块的轮动规模则愈发减小。

　　支撑目前指数上涨的，更多来自防御性板块，如消费和医药，而周期板块和中小市值概念类型股票则在2月下旬后开始了震荡。

　　股票指数和股票赚钱效应之间形成了巨大的反差，即是目前市场延续了上涨趋势的股票比例远低于保持横盘的股票比例，投资者极其容易感觉赚了指数而没赚到股票。

　　我们认为，目前，股票指数已经缺失了投资者对市场冷暖的风向标作用。从统计上来说，超过八成的股票仍然在窄小区间内横盘，甚至振幅呈缩小状态，而另外两成的股票形成了对指数的影响，具备一定的波动。

　　所以，我们在去年年底时谈到，2017年的对股票的选择错误的发生概率大于择时的错误，选择的重要性变得更大。

　　从近期支撑指数和形成趋势为主的消费类板块，及二月份后呈震荡走势的周期性板块看，市场整体运行在防御的姿态。

　　黑色系商品期货，二月底后，均呈震荡走势，起到对周期板块的指标作用。更直接的影响是，支撑着周期性需求上升的地产板块，到了博弈时间点。

　　上周政府在各地出台了更为严格的地产贷款和购买政策。结合贷款利率的上升周期开启，预期下半年开始地产投资增速将拐头向下，去年下半年开始的地产引领周期复苏的逻辑将受到考验，而这将直接影响A股的周期性板块的上涨逻辑延续性。

　　今年开始，证券投资的选择错误将首次大于以往的择时错误，更多投资者在看着指数感觉良好的情绪下进行投资，可能难以收获。

　　板块上来说，我们将关注具备长期投资价值的消费类相关股票。

　　从投资品种和方法来说，混合型的量化和基本面的方式，进行多个不同品种包括商品和股票的投资，也许将是今年开始的更多高净值投资者关注的类型。

　　证券投资不仅止于股票市场，也不仅止于基本面投资。

　　我们希望广大投资者把投资眼光放开放广，在未来充满不确定性的市场中，分散不同涨跌周期和风险属性的投资品种，分散不同的投资方法，基于更加科学和数量化的方式，结合多种证券投资市场，才能稳定和持续的生存及从投资中获利。

　　关于中游行业的复苏的持续性问题，目前到了二季度将会出现周期行业复苏的证伪与否时间窗口。

　　分析今年周期板块行情演绎，我们在更早时提出关注黑色系商品期货的重要性。目前，上游行业和中游行业的数据回暖开始和传导，都发源自去年全球供给收缩后的一段补供给时间，也就是供给再平衡的时间，而货币政策的宽松也传导到了房地产和汽车销售市场的走暖，地产和汽车的投资回暖传导至本来就供给收缩的上游资源行业的需求，最后出现了我们在去年看到的黑色系商品期货的上涨和A股周期板块相对的回暖。

　　从去年开始的补库存行为一直持续到目前，原本供给不平衡的情况再次在平衡后迎来库存过剩。

　　在一季度地产和汽车销售数据增速回落和政策收紧情况下，上游行业回暖速度变缓，中游也将在PPI见顶后迎来增速回落。

　　在商品期货里，黑色系商品包括螺纹钢、铁矿石、铜等均在二月份下旬开始从高点回落，而原油价格上周开始出现大幅回落。需要警惕A股周期板块与商品期货的相关性，从上涨50指数的更早调整开始已经可见一斑。

　　美联储即将迎来加息时间窗口，在全球货币回归中性偏紧的周期里，新兴市场和资源类大宗商品都有负面影响。

　　目前，中游行业包括水泥、机械等的销量，同环比有所好转，而去年下半年强势的钢铁和煤炭处在量价走平阶段。

　　从去年最热的房地产销量和汽车销量增速和滞后延导性看，目前，因为去年这两个行业的好转已经传至了水泥和机械的销量之中，但今年开始后地产和汽车的销量增速开始呈下滑状态，预计传导至中游行业将在二季度，目前处在基本面的真空期，也处在每年市场憧憬的“春季躁动”时点，适逢资金利率下移而资金面紧张度好转，目前是资金进行博弈和利空压力较小的阶段。

　　二三季度后，如果房地产和汽车数据依旧增速下滑和疲弱，中游行业的销量数据有待考验，如果资金面没有更多的宽松边际出现而反而延续收缩状态，那么现在的做多投资者要开始防备春天过后的变动。

　　前期观点回顾

影响2017年市场走势的几点逻辑变量 /

　　一是体外理财在2017年起将计入广义信贷。

　　这样在近两年所大幅产生的体外理财增量将要进入广义信贷考核指标，其中广义信贷考核有一条是不能超出M2波动的20%范围，也就是按照目前M2在12%左右的增长，广义信贷不能超过32%左右，但是目前理财在近两年的增加，尤其在中小银行和城商行中，增速超过40%居多。

　　这就是说，从目前和明年来看，理财产品的发行规模会有一个明显的向下变化，进而影响到此类产品的重要配置标的债券，债券价格虽然在近期产生了较大幅度下跌，但因为在明年也会有一个原来增量上的边际缩减，债券价格仍然会有波动和不见向上趋势。

　　二是资金利率中枢的上升。

　　这点我们在半年前的策略周报中提及，国债逆回购发行的周期从7天到28天，而且发行利率在提升，直接提升了资金成本，结合近期美联储的加息和对明年的三次加息预期，利率上升和回到高位成为一个常态而不是暂时情况。

　　全球利率中枢提升时通常伴随着债券价格的下跌，进而影响股市，如果基本面上的企业回报率和PPI无法超越利率成本，那对股市容易造成负面影响。

　　三是来自国内政策面上措辞。

　　央行对今年的经济和货币政策的最新表示为防范金融风险和保持货币中性稳健，同时把保留多时的稳健增长剔除。

　　由此说明了，对于经济增长目标不再像以往那样强调和重视，同时允许了在降低金融杠杆的时候所带来了降低经济增速的影响，这将对周期板块股票起到负面影响。

　　四是中小市值股票市值陷阱。

　　我们认为有两点因素,在2017年将出现并影响着个类别的股票：

　　一是从2014来开始到2015年的大规模小市值并购潮流所带来的业绩兑现期的到来，如果说之前两年小市值股票依靠新概念和新并购导致估值上涨的话，2017年将是兑现他们的并购业绩和检验的时候，无法得到业绩高增长兑现的股票将打破原有的估值。

　　二是新股发行加速导致没有业绩的壳股价值加速收缩，联合并购后的业绩兑现期，可能会令这类依靠新题材概念、并购、壳资源价值而生存的高估值股票出现更进一步的估值泡沫消退。

　　关于产品操作，我们已经转向于数量化和基本面结合的投资方法，同时分散在更多不同系统性风险的投资品种，配置和使用更具备投资未来震荡和波动的多种不同投资工具和中性策略，在降低风险的同时把握稳定和更多收益。

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作者简介/

黄俊淇

玖瀛资产投资总监、基金经理

　　黄俊淇，澳大利亚悉尼大学管理学学士、金融学硕士，曾担任招商证券研究发展中心高级策略和投资组合分析师。其强调宏观趋势下的大类资产配置和数量化择时，投资风格灵活和不拘一格。拥有极强的宏观趋势判断能力和量化择时投资能力。

　　2015年4月，前海玖瀛资产管理有限公司（以下简称“玖瀛资产”）正式启动运营，注册资本1000万。

　　玖瀛资产由原招商证券研究发展中心高级策略和投资组合明星分析师黄俊淇先生，联合资深投资界人士共同创建。玖瀛资产目前管理产品11个，管理资产规模最高近4.9亿，拥有丰富的产品体系和大资金管理经验。

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